Duas Ações Opções Nas Corridas Pretas Scholes Previsões

Robert C. Merton - Biográfico Nasci em Nova York, Nova York, em 31 de julho de 1944, a criança do meio entre duas irmãs, Stephanie e Vanessa. Eu cresci em Hastings-on-Hudson, uma aldeia de cerca de 8000 fora da cidade, em uma casa que Vanessa e sua família vivem hoje. Meu pai, nascido em Filadélfia, filho de pais imigrantes, era professor de sociologia na Universidade de Columbia. Atualmente é professor universitário emérito em Columbia, tendo entretanto sido premiado com a Medalha Nacional de Ciência pela fundação da sociologia da ciência e por suas contribuições ao conhecimento sociológico, como a profecia auto-realizável eo grupo focal. Minha mãe, de uma família multi-generacional do sul de New Jersey MethodistQuaker, ficou em casa. Ela morreu em 1992. A mãe de minha mãe e muitos (ao mesmo tempo 25) gatos completaram a casa que compartilhava minha infância. Hastings era uma cidade mista e de classe média, com um emprego local dominado por uma empresa de cabos e cabos e uma fábrica de produtos químicos. Apesar desta composição e as cidades de pequeno porte, a escola pública local proporcionou uma excelente oportunidade de educação. Em uma turma de apenas cerca de 90 anos, consegui tomar matemática através do cálculo e cinco anos de ciência (dois em física, incluindo um curso concebido pelo MIT). Eu era um bom aluno, mas não no topo da minha classe. Eu joguei o futebol do time do colégio e funcionei a trilha, nem com grande distinção. Entre meus colegas estavam os filhos dos físicos Columbia e prêmios Nobel, James Rainwater e Jack Steinberger. Outros residentes de longa data de Hastings foram o laureado em medicina, Max Theiler. E o laureado em economia, William Vickrey. Bem como o escultor Jacques Lipchitz. O trabalho escolar e os interesses intelectuais como a música e as artes não eram especialmente importantes para mim enquanto eu estava crescendo, embora a matemática, o meu assunto favorito, fosse divertida. O beisebol foi a minha primeira paixão: eu joguei muito areia e Little League, e enraizado para o Brooklyn Dodgers. Cerca de 11 anos, essa paixão começou a virar em direção a carros. Na parede do meu quarto, eu coloquei uma grande folha de papel com 1800-mais números: um a ser riscado a cada dia até que eu seria idade suficiente para a minha carteira de motorista. Como eu tinha conhecido todas as médias de rebatidas e lançando registros de jogadores de beisebol de grandes ligas, então eu vim a conhecer a potência, centímetros cúbicos de tamanho de motores e outras especificações detalhadas de quase todos os automóveis na era do pós-guerra. Dirigir-se a espetáculos de automóveis e corridas de carro e entregar ferramentas a mais velhos amadores que trabalhavam em seus carros eram pontos de venda para minha paixão até que, aos 15 anos, eu comprei e reconstruí meu primeiro carro. Depois de obter a minha carteira de motorista, eu construí street hot rods que eu corria em tiras de arrasto no norte de Nova York e Long Island. Eu pensei que eu me tornaria um engenheiro automóvel quando eu cresci. De fato, enquanto estava na faculdade, passei dois verões trabalhando para a Ford em sua sede em Dearborn, Michigan: um como engenheiro em design avançado de veículos e outro na divisão Lincoln-Mercury tentando descobrir padrões de importação ótimos para o Ford inglês. Além de trabalhar em um cemitério local após a escola e no verão durante o ensino médio e um verão gasto em tecnologia da informação na IBM, esses trabalhos automotivos foram os únicos a tempo inteiro, não acadêmicos que eu tive. Ambos os meus pais desempenharam papéis importantes na minha infância de aprender. Meu pai me apresentou ao beisebol, pôquer, magia, eo mercado de ações (apenas a magia não tomou raiz). E livros de todos os tipos estavam em toda parte. Ele não disse nada diretamente sobre o desempenho acadêmico esperado. Não era necessário. Simplesmente por auto-exemplificação, ele estabeleceu as normas para o esforço de trabalho e para a clareza de pensamento e expressão. Tive as tensões normais entre filho e pai quando era adolescente, mas nos tornamos muito próximos: por mais de 30 anos, conversamos uns com os outros, pelo menos uma vez, quase todos os dias. Minha mãe ensinou-me cuidar e sensibilidade para com os sentimentos dos outros, animais, bem como os seres humanos. Ela me deu muito bem, conselhos práticos para passar pela vida. Um desses conselhos, em particular, eu tenho aplicado muitas vezes e em arenas variadas: Primeiro mostrar-lhes que você pode fazê-lo à sua maneira, para que você ganha o direito de fazê-lo à sua maneira. Uma semana antes do meu aniversário de 17 anos, eu tive um encontro às cegas com June Rose, uma atriz de televisão em novelas de rede, um modelo, e um regular no popular Dick Clarks Saturday American American Bandstand show de Nova York. Nós nos casamos cinco anos depois, uma semana depois da minha formatura na Columbia. Dedicamos muita energia e obteve enorme prazer ao criar três crianças maravilhosas e talentosas, Samantha J. Robert F. e Paul J. June e eu nos separamos em 1996. Minha chegada à faculdade marcou o início de um foco sério em assuntos acadêmicos. Apenas um dia depois de entrar no Colégio Columbia eu mudei para a Escola de Engenharia. Com seu programa pequeno e flexível e faculdade fina, era um lugar grande para que um undergraduate explore a matemática e seus usos. Tomei vários cursos de graduação e pós-graduação em matemática, tanto aplicados como puros: meus gostos eram contudo claros, preferindo equações diferenciais parciais para análise real eo cálculo de variações para funções de uma variável complexa. Junto com vários cursos de engenharia, incluindo desenho, eu também tomei Columbias famoso curso de Civilização Contemporânea, humanidades, um curso introdutório em economia (usando Samuelsons Economia), um curso de graduação em sociologia matemática e dois cursos de noite de estudos gerais em contabilidade e mercado de ações Investimentos. O C - ou D recebido em meu curso de literatura inglesa no meu segundo ano não ajudou a minha média pontuação. O artigo sobre Gullivers Travels escrito para esse curso, no entanto, tornou-se meu primeiro artigo publicado (no Journal of the History of Ideas). Depois de Columbia, fui para o oeste para seguir um Ph. D. Em matemática aplicada no Instituto de Tecnologia da Califórnia. Meu tempo em Cal Tech (1966-67), breve como era, adicionado significativamente ao meu estoque de matemática. Ainda mais valioso para mim foi o seu credo de colocar os alunos desde o início em um quadro de pesquisa, jogando com o seu assunto, em vez de apenas passivamente aprender o material. Em algum momento durante o ano, eu decidi deixar Cal Tech (e matemática) para estudar economia. Embora pensasse que era uma idéia bizarra, Gerald Whitham (o chefe de departamento) forneceu ajuda generosa. Eu me candidatei a meia dúzia de bons departamentos, mas apenas um, M. I.T. Aceitou-me, e me deu uma comunhão completa. Minha decisão de deixar a matemática aplicada para a economia estava em parte ligada à ampla crença popular na década de 1960 de que a macroeconomia havia feito incursões fundamentais no controle dos ciclos econômicos e na prevenção do desemprego e inflação disfuncionais. Assim, eu senti que o trabalho em economia poderia realmente importar e que potencialmente poderia afetar milhões de pessoas. Eu também acreditava que meu treinamento em matemática e engenharia poderia me dar alguma vantagem na análise de situações complexas. O mais importante na minha decisão foi o sentimento de que eu tinha uma intuição e uma sensação muito melhores em questões econômicas do que as físicas. Em nenhum lugar isso era mais aparente para mim do que no mercado de ações. Já em 8 ou 9 anos de idade, eu desenvolvi um interesse em dinheiro e finanças, mesmo em jogo. Eu criei bancos fictícios, como a RCM Poupança de Dólares e Cents Company. Eu balancei alegremente meu livro de cheques de mães. Como já foi dito, meu pai me apresentou ao mercado de ações. Aos 10 ou 11, eu fiz uma lista de ações, e comprei a minha primeira, a General Motors. Na faculdade, passei algum tempo fazendo algumas negociações, aprendendo a assistir a fitas e ouvindo a tradição do mercado de comerciantes de varejo em corretoras. No final de 1963, tive minha primeira experiência no que é agora conhecido como arbitragem de risco. O comércio envolvendo a fusão da Friden Company e da Singer Company envolveu a compra de ações da Friden e as ações da Singer em curto prazo em uma proporção de 1,75 para 1. A atual diferença de valor entre os dois se tornaria um lucro seguro, desde que a fusão fosse aprovada. Felizmente para mim, ele fez. Na Cal Tech, muitas manhãs eu chegaria a uma casa de corretagem local às 6h30 (9h30 em Nova York) para a abertura do mercado de ações, passar um par de horas assistindo a fita e negociação, e depois ir Para minhas aulas. Além de ações, eu troquei warrants, obrigações convertíveis e over-the-counter opções. Embora eu tenha aplicado habilidades matemáticas, minhas abordagens de avaliação foram essencialmente ad hoc. No entanto, aprendi muito com essas variadas experiências transacionais sobre mercados e instituições que se mostraram úteis em minhas pesquisas posteriores. Por exemplo, ao descobrir bancos especializados que financiariam legalmente minhas posições de obrigações convertíveis em 85% de seu valor (alavancando termos consideravelmente superiores ao financiamento de 50% oferecido pelas contas de margem padrão), aprendi desde cedo que as rigi - dades institucionais, muitas vezes postuladas como Inviolados na modelagem do mercado financeiro acadêmico, podem ser mais flexíveis e permeáveis ​​em suas contrapartes do mundo real. Quando cheguei ao MIT no outono de 1967, descobri por que eles tinham me admitido quando nenhuma outra instituição tinha: Harold Freeman, estatístico e membro do departamento de economia dos dias pré-Samuelson. Harold reconheceu alguns dos matemáticos que escreveram minhas cartas de recomendação e convenceram o departamento a pegar um panfleto. Agora, no papel de conselheiro do primeiro ano, ele viu o meu plano de curso proposto, tradicional e me disse. Você segue isso e vai deixar aqui até o final do prazo de tédio. Vá tomar o curso de matemática de Paul Samuelson s. Eu fiz. Não só consegui interagir com Paul Samuelson, mas também conheci os alunos de segundo ano, Stanley Fischer e Michael Rothschild. Aprendi economia com Pauls Foundations e escrevi um artigo sobre um ótimo modelo de crescimento com alterações endógenas da população, que foi publicado posteriormente em 1969. Como resultado do nosso encontro em seu curso, Paul me contratou como assistente de pesquisa na primavera. Bastante um rendimento de um curso único No decurso do meu trabalho para Paul, descobrimos interesses comuns e alguns conhecimentos comuns sobre o mercado de ações, warrants e títulos conversíveis. Descobri que meu interesse depois de horas em tais coisas também poderia ser uma parte legítima do meu dia-horas dedicadas à pesquisa. No verão de 1968, começamos um esforço conjunto para avançar a teoria de preços de mandado de 1963 de Pauls, que foi posteriormente publicada em 1969. Mais tarde, em outubro, eu teria minha primeira experiência em um seminário formal. Meu co-autor decidiu que eu, o estudante de segundo ano de graduação, e não ele, o Professor do Instituto, daria nosso papel na sessão inaugural do MIT-Harvard Mathematical Economics seminário. Com uma audiência cheia da faculdade da economia de Harvard que inclui a seta de Kenneth. Wassily Leontief. E Hendrik Houthakker, foi certamente um batismo memorável. A pesquisa com Paul sobre o preço dos warrants me introduziu na máxima de utilidade esperada e sua aplicação na seleção de carteira ótima em uma estrutura estática. Como conseqüência desse esforço, comecei a pensar em combinar a teoria estática da seleção de carteira com a otimização intertemporal do consumo ao longo da vida sob a certeza encontrada na literatura do modelo de crescimento. Ignorando o importante trabalho em curso por Nils Hakansson e Hayne Leland, então estudantes de pós-graduação em outros lugares, eu ataquei o problema da teoria de carteira dinâmica em um quadro de tempo contínuo sem ter o benefício de suas formulações de tempo discreto. Apesar de todos os cursos de matemática que eu tinha tomado, eu não tinha visto nem programação estocástica dinâmica nem o cálculo de Ito, que se revelaram ferramentas matemáticas essenciais necessárias para esta pesquisa. Em vez disso, impulsionado pela necessidade, eu os encontrei e aprendi sozinho. Apresentado pela primeira vez em um seminário de pós-graduação de Harvard-MIT em novembro de 1968, meu artigo sobre consumo de vida e seleção de carteira sob incerteza foi publicado no mês de agosto seguinte como um artigo complementar de Paul investigando o efeito da idade sobre a tolerância ao risco de carteira. Apesar de ter Paul Samuelson, Franco Modigliani. Robert Solow. Frank Fisher, Robert Obispo, Evsey Domar, Peter Diamond, Peter Temin e Ed Kuh como professores, devo confessar que meu foco foi mais na pesquisa do que nas aulas desde o início (e as notas do meu curso refletiam isso). No entanto, ninguém poderia ter tido uma melhor introdução à economia do que eu fiz, com esses grandes professores ea oportunidade de viver em Paul Samuelsons escritório como seu assistente por dois anos e meio. Três dos cinco capítulos da minha tese foram publicados antes da apresentação da tese. Um quarto, Optimum Consumo e Portfólio Regras em um Modelo de Tempo Contínuo, foi apresentado no Segundo Congresso Mundial da Sociedade Econométrica em agosto de 1970 e foi publicado em 1971. Durante os dias mais produtivos do estudo de pós-graduação, também desenvolvi muito do meu 1970 sobre o preço de equilíbrio dos ativos e os preços da estrutura de capital da empresa que formaram o núcleo de meus artigos posteriores sobre o modelo intertemporal de precificação de ativos de capital, a teoria racional do preço das opções eo preço da dívida corporativa. Paul nomeou-me para ser um companheiro júnior em Harvard. Depois de ser rejeitado, no entanto, eu não tinha escolha, mas para conseguir um emprego. Passei o outono e o inverno de 1969 entrevistando apenas com departamentos de economia, mas acabei por tomar uma consulta para ministrar finanças na Sloan School of Management da M. I.T. s. Foi Franco Modigliani, com um pé no departamento e Sloan, que fez o convite e que me convenceu de que eu poderia ensinar lá, embora eu não tinha nenhum treinamento formal em finanças. Eu tinha sido um estudante de Francos e minha pesquisa sobre consumo ótimo de vida e seleção de portfólio apoiou sua Hipótese de Ciclo de Vida. Nosso relacionamento, no entanto, se tornou ainda mais forte nos anos depois que eu me juntei Sloan. Fiquei especialmente honrado e muito tocado quando ele me convidou para ser o palestrante do tradicional almoço da Associação Americana de Economia, honrando-o por receber o Prêmio Nobel de 1985. Essa ocasião (as observações mais tarde publicadas em Perspectivas Econômicas) deram a oportunidade de expressar, embora inadequadamente, o profundo respeito e carinho que tenho por Franco. Alguns anos mais tarde, ele fez uma viagem fisicamente muito exigente a Roma especificamente para ser o palestrante na Academia Nacional de Lincei na ocasião celebrando o meu recebendo o International INA-Accademia Nazionale dei Lincei Prize. Foi no processo de entrevista para o trabalho em Sloan que eu conheci Myron Scholes, uma recente chegada ao corpo docente da Universidade de Chicago. Como observo na conferência que a acompanha, a história do meu encontro com Myron Scholes e Fischer Black e nossas subseqüentes interações e colaborações são bem descritas em Myrons Nobel Lecture, em nosso tributo conjunto em memória de Fischer Black, nos escritos de Fischers e no Livro por Peter Bernstein. Assim, mesmo com sua óbvia importância central para a minha vida profissional, tanto as suas partes acadêmicas quanto as práticas, não há necessidade de repeti-la aqui. Quando entrei para o grupo de finanças da M. I.T. A faculdade consistiu de professores assistentes Myron Scholes, Stewart Myers, e Gerry Pogue e professores seniores Daniel Holland e Franco Modigliani. Dan se especializou em assuntos fiscais e Franco esteve envolvido em muitas coisas em todos os lugares. Como consequência, de facto. A faculdade júnior dirigiu tudo no grupo com respeito a ensinar e pesquisar. Era um ambiente maravilhoso de negligência benigna em que todos nós podíamos crescer. Eu gostava de ensinar desde o início. Minha primeira experiência foi em 1969 como um dos quatro estudantes de pós-graduação (Karen Johnson, David Scheffman e Jeremy Siegel foram os outros) que ensinou em equipe o segundo curso monetário geralmente ensinado por Paul Samuelson. Comecei, no entanto, a tempo inteiro ensinando em Sloan no outono de 1970 com dois cursos regulares no programa de mestrado em gestão: finanças gerais e mercados de capitais avançados. No curso básico envolvendo tanto os mercados de capitais como o de finanças corporativas, ensinei a teoria da carteira Markowitz - Tobin, o modelo de preços de ativos de Sharpe (-Lintner-Mossin) e os teoremas de Modigliani-Miller, aprendendo muito do material antes de apresentá-lo Para os alunos. Para meu próprio senso de segurança e para fornecer alguma evidência de preparação para os alunos, dei-lhes notas de ensino detalhadas (manuscritas) para cada classe. Conduzir a partir deles me salvou de ter que escrever tudo no quadro-negro e salvou os alunos de ter que copiar o que eu teria de outra forma escrito. Isso, por sua vez, deixou mais tempo para a discussão em sala de aula. Essas notas tornaram-se tão populares que eu preparei semelhantes para todos os cursos que ensinei em Sloan, muito tempo depois de eu ter aprendido o assunto. No curso de mercado de capitais desse primeiro ano, eu apresentei a seleção intertemporal de carteira, a precificação e cobertura de opções do Black-Scholes e sua aplicação ao pricing de passivos corporativos. Eu fiz isso não como uma saída para a apresentação de meus interesses de pesquisa, mas porque eu pensei que o treinamento seria muito útil na prática. Eu acreditava que ensinar este material, mesmo antes de ser publicado, era mais importante para o M. S. Alunos do que para o Ph. D. Estudantes desde não-acadêmicos empregos não eram susceptíveis de proporcionar a mesma oportunidade que acadêmicos para acompanhar a literatura de pesquisa após a formatura. Na Sloan naqueles dias, M. S. E Ph. D. Os estudantes em finanças tomaram os mesmos cursos, e assim ambos os grupos foram expostos a esta pesquisa muito antes de sua publicação. Ao longo dos 18 anos que passei na Sloan School, foi um lugar estimulante e feliz para fazer pesquisas. Devo sempre uma grande dívida a meus brilhantes colegas: Myron Scholes e Fischer Black, Franco Modigliani, Stewart Myers, John Cox, Chi-fu Huang, Terry Marsh, Richard Ruback, Douglas Breeden (infelizmente apenas como visitante) E do Departamento de Economia, Stanley Fischer e Paul Samuelson. O mandato e o teor da área financeira variaram consideravelmente e era pequeno, raramente tendo mais de meia dúzia de membros de cada vez. Mas a qualidade da mente, a diversidade de pensamento, a devoção ao assunto das finanças e o afeto genuíno um pelo outro eram constantes confiáveis ​​ao longo desses anos. Vejo meus interesses de pesquisa como se encaixarem em três regimes de comprimentos aproximadamente iguais ao longo do tempo: 1968 a 1977, 1977 a 1987 e 1988 até o presente, com um ano reflexivo 1987-1988. O primeiro período foi o mais produtivo para a pesquisa básica, tanto em relação ao número de trabalhos produzidos quanto à originalidade e importância da contribuição. O tema da modelagem central foi o processo estocástico em tempo contínuo com a tomada de decisão contínua pelos agentes. Localizando esta abordagem de modelagem dentro da economia matemática, vejo meus modelos caem no intervalo médio entre modelos simples (por exemplo um ou dois períodos com um agente representativo) projetados para dar insights (associados por alguns com a Escola MIT) e modelos de equilíbrio geral completo Em grande escala envolvendo um número arbitrário de agentes com preferências gerais e tecnologias de produção (freqüentemente associadas à Escola de Berkeley). Em comparação com formulações dinâmicas de tempo discreto, os modelos de tempo contínuo são matematicamente mais complexos. Porém, ao definir explicitamente o intervalo de negociação e modelar a evolução do sistema como processos de difusão, os resultados derivados dos modelos de tempo contínuo eram freqüentemente mais precisos e mais fáceis de interpretar do que seus equivalentes em tempo discreto. Como conseqüência, esses modelos teóricos combinaram riqueza e traçabilidade suficientes para serem aplicados normativamente para decisões na prática e positivamente em testes empíricos. É claro que todos os modelos envolvem abstrações da realidade complexa. Vejo a importância relativa de minha contribuição para ser mais na seleção de boas abstrações do que na introdução e aplicação de poder matemático. As minhas primeiras décadas de pesquisa focalizaram o desenvolvimento de modelos dinâmicos de consumo ótimo de vida e seleção de carteira, preços de ativos de equilíbrio e preços de alocações contingentes mudaram no período de 1978-1987 para aplicações desses modelos. Uma série de documentos examinou os vários papéis que geram riscos de pagamentos por conta de outrem e financiaram os planos de previdência social e de previdência definida, de contribuição definida e integrados do setor privado. Também apliquei a teoria de preços de opções à avaliação do seguro de depósito, informações de mercado, decisões de investimento corporativo e contratos de trabalho implícitos. Eu trabalhei em modelos para estimar os retornos esperados na carteira de mercado, para ajuste de dividendos e comportamento de ganhos, e para testar as habilidades de mercado-timing do investidor. Uma série de documentos, incluindo meu discurso presidencial à American Finance Association, examinaram a racionalidade dos preços do mercado de capitais e os efeitos das imperfeições do mercado sobre os preços dos ativos de equilíbrio. Com Stanley Fischer, também escrevi sobre questões comuns à macroeconomia e às finanças. Outros que tive a sorte de publicar durante esse período foram Zvi Bodie, Mathew Gladstein, Roy Henriksson, Alan Marcus, Terry Marsh, Scott Mason e, pela primeira vez, Myron Scholes. Em contraste, durante a década anterior, eu tinha apenas dois co-autores: (três artigos com) Paul Samuelson e (um com) Marti Subrahmanyam. Em 1987, levei meu primeiro ano sabático para escrever um livro baseado em meu trabalho em finanças contínuas. Peter Dougherty, então editor da Basil Blackwell, havia sugerido um livro quase um ano antes que usaria os meus artigos publicados anteriormente como núcleo. Como aconteceu, eu estava pensando em colocar minhas idéias sobre o assunto em conjunto e Peters expressou interesse servido como um catalisador. M. I.T. Graciosamente desde o meu salário completo para o ano ea Harvard Business School gentilmente ofereceu um escritório em que a trabalhar. Foi um momento muito agradável e produtivo. Sem outros compromissos, eu escrevia quase todos os dias sem limite de duração e sem prazo definido para qualquer peça ou o todo. Escritos anteriores foram corrigidos e, em alguns casos, significativamente expandido. Cinco novos capítulos foram criados incorporando meus pensamentos cumulativos nos campos de seleção de carteira ótima, preço de opção, intermediação financeira e teoria de equilíbrio geral. Eu até tive prazer em desenvolver meu próprio extenso índice e bibliografia. Este ano reflexivo foi um divisor de águas, tanto para minha pesquisa quanto para onde ela aconteceria. Com efeito, Finanças em Tempo Contínuo foi a síntese de coroamento do meu trabalho anterior. Seu Capítulo 14 sobre intermediação e instituições, no entanto, representou uma ponte para uma nova direção de minha pesquisa. Desde aquela época até o presente, eu me concentrei na compreensão do sistema financeiro, com ênfase especial na dinâmica da mudança institucional. Em particular, estou estudando o papel da tecnologia financeira e inovação na condução de mudanças na instituição financeira e design de mercado, a gestão de empresas de serviços financeiros e os sistemas de regulamentação e contabilidade. Há, no entanto, continuidade desta linha de investigação com o passado: Fischers, Myrons e minha pesquisa de segurança derivada forneceu muito da fundação para a contratação e tecnologia de design de segurança que é central para a onda extraordinária de inovação financeira do mundo real Das duas últimas décadas. Minha decisão de mudar de M. I.T. Para a Harvard Business School em 1988 foi significativamente influenciado por este turno em meus interesses de pesquisa. Embora tenha sido uma decisão difícil de tomar, nunca duvidei que fosse o caminho certo. Tanto a instituição como os meus colegas me trataram de maneira extraordinária. Um exemplo exemplar exemplar: logo depois de me juntar ao corpo docente da HBS, o então Dean John McArthur renunciou ao cargo de professor George Fisher Baker para me dar. Dando o nome de presidente do fundador patrocinador da Escola - conhecido como o Deans Chair desde o início - para um recém-chegado professor de finanças matemáticas que ainda não tinha ensinado um único estudante da HBS, era um símbolo elevado e declaração de confiança e Apoio, suporte. Esse reconhecimento significou ainda mais para mim porque foi dado depois que eu tinha aceitado felizmente a oferta das escolas e este sincronismo deixou completamente claro que não era parte de nenhuma negociação. Agora, uma década mais tarde, estou especialmente satisfeito por me tornar o primeiro John e Natty McArthur University Professor e ter a cadeira Baker tornar-se mais uma vez a Deans Chair. Durante quase uma década, tenho gostado de desenvolver o novo trabalho sobre o sistema financeiro: para começar, por mim mesmo, mas logo depois, numa deliciosa, produtiva e multifacetada colaboração com Zvi Bodie, professor de finanças em Boston Universidade, que conheci desde o início da década de 1970, quando ele era um estudante no MIT Departamento de Economia. Juntos, desenvolvemos a idéia de usar uma perspectiva funcional para analisar e prever a mudança institucional financeira ao longo do tempo e para proporcionar uma melhor compreensão das diferenças institucionais contemporâneas através das fronteiras geopolíticas. Zvi e eu refinamos e aplicamos essa idéia em uma série de documentos de trabalho, artigos publicados e capítulos de livros. Em 1992, Zvi e meu colega da HBS e meu ex-aluno do MIT, Carliss Baldwin, lideraram o caminho para a criação do projeto do Sistema Financeiro Global na Harvard Business School. O projeto que envolve vários de meus colegas de finanças (e Zvi) trabalhando em conjunto com a alta administração de 15 grandes empresas de serviços financeiros globais, ampliou consideravelmente o esforço de pesquisa dedicado à aplicação da abordagem funcional ao sistema financeiro e à gestão das instituições financeiras. Se publicado como conjunta ou autoria única, o meu trabalho com Zvi nesta área sempre foi colaborativa. Concebido desde o início como um desenvolvimento paralelo à nossa pesquisa, mas completado apenas agora, é o nosso livro sobre finanças básicas que aplica essa perspectiva e apresenta o assunto como um conjunto de princípios muito semelhante ao primeiro curso de economia e as ciências físicas. Ao longo dos últimos 30 anos de pesquisa acadêmica, eu tenho estado envolvido na prática de finanças. A maior parte da minha pesquisa foi na teoria das finanças matemáticas, mas acredito que meu envolvimento na prática moldou essa pesquisa e, por sua vez, foi moldada por ela, essa interação em benefício de ambos. Uma instância segmentada pode ser encontrada na seção do meu 1973 preço de opção racional de preços sobre os preços e cobertura do risco da opção de compra down-and-out. Tive conhecimento de tais instrumentos no início dos anos 70 apenas como conseqüência de um trabalho de consultoria de uma empresa que estava emitindo-os na Ásia. Nas décadas que se seguiram, a opção down-and-out tornou-se o protótipo da opção exótica, que agora é uma grande classe de ofertas de produtos financeiros. Minha primeira experiência de consultoria foi em 1969 para um banco do sul da Califórnia sobre o preço dos warrants. Ironicamente, se o modelo de sigmarisk de igual valor para o mesmo modelo desenvolvido ad hoc para eles tivesse sido levado ao seu limite de negociação contínua, teria levado à fórmula de precificação de Black-Scholes, mas, claro, sem qualquer fundamento rigoroso subjacente Fórmula que inclui a chave hedging insight de Black e Scholes. Myron Scholes e eu começamos a trabalhar juntos em projetos de consultoria pouco depois de entrar para a faculdade de Sloan. Em 1972, fomos contratados por Mathew Gladstein do departamento de opções de Donaldson, Lufkin, ampère Jenrette para desenvolver preços de opção e modelos de hedge para o mercado de balcão e mais tarde para o novo Chicago Board Options Exchange. Em 1973, Leo Pomerance, chefe do departamento de opções DLJ, tornou-se o primeiro presidente do CBOE. Myron e eu aprendemos muito com nossa experiência em DLJ e, de fato, nossas primeiras publicações em conjunto em 1978 e 1982 evoluíram diretamente de um projeto de fundos mútuos que a DLJ nos ajudou a subscrever. Como conseqüência do declínio extraordinário do mercado de ações em 1973-74, Myron e eu tínhamos uma idéia de um produto de fundo mútuo que proporcionaria proteção significativa para o investidor e, ao mesmo tempo, uma exposição significativa aos movimentos ascendentes no mercado de ações. mercado de ações. A estratégia projetada para isso foi comprar um portfólio diversificado de opções de compra com 10% dos ativos e investir o saldo dos ativos em instrumentos de mercado monetário de curto prazo, com essas proporções reajustadas a cada 6 meses. Uma vez que a estratégia envolveu compra de opção em vez de escrever opção, muitos nos advertiu que a SEC pode vê-lo como muito especulativo para a primeira opção baseada em fundo mútuo nos Estados Unidos e, portanto, criaria barreiras graves. Eles estavam errados: o pessoal da SEC aparentemente compreendeu o projeto relativamente conservador dos fundos e aprovou-o com praticamente nenhum atraso. A estratégia foi assim implementada com a criação do Money Market Investment Investment Inc., um fundo mútuo aberto, que entrou em vigor em fevereiro de 1976. O desempenho subseqüente das carteiras ajustou-se às simulações projetadas para ele. No entanto, e apesar de ter sido um predecessor direto dos produtos de seguro de carteira dos anos 80 e dos vários produtos de chão bem-sucedidos oferecidos em todo o mundo na década de 1990, o MMOI não foi um sucesso comercial. Ainda assim, foi para nós uma experiência alargada sobre os aspectos multidimensionais da criação de uma nova entidade financeira. Como Myron gosta de observar, às vezes o pássaro adiantado obtem o sem-fim. E às vezes, ele fica congelado. Durante o resto da década de 1970 e grande parte dos anos 80, mantive minha mão na prática, servindo em alguns conselhos de fundos mútuos e sendo eleito um administrador do College Retirement Equities Fund. Durante o início da década de 1980, vários de meus ex-alunos de M. I.T. A maioria deles Ph. D.s, foram atraídos para Salomon Brothers, o banco de investimento global, por John Meriwether e sob a sua liderança, eles ajudaram a construir um enorme sucesso grupo de negociação proprietária focada em arbitragem nos mercados de renda fixa. A principal tecnologia financeira utilizada no grupo baseava-se nos modelos Black-Scholes-Merton de segurança dos derivados, mas era altamente refinada para ter em conta os detalhes empíricos muito mais empíricos e a experiência prática do mercado. Em 1988, um desses ex-alunos, Eric Rosenfeld, e Thomas Strauss, então presidente da Salomon, vieram me ver para me tornar um consultor especial para o Gabinete do Presidente. Eles fizeram-me uma oferta que eu não poderia recusar: ao contrário do simples modelo de construçãoproduto design papel de minhas consultorias passado, este também chamado para um papel de consultor de confiança (com habilidades técnicas) para o CEO sobre assuntos de negócios da empresa e sobre a Mudança institucional no sistema financeiro global. Não se pode imaginar um melhor ajuste para informar e ser informado pela minha nova direção de pesquisa sobre a perspectiva funcional. Over the next four years, I learned much about the operations and management of a global intermediary, and trust that I contributed something as well. I definitely strengthened old friendships with former students and developed new friendships with their colleagues, and Myron and I got back together in practice when he joined Salomon from Stanford. In early 1993, John Meriwether who had left Salomon in 1991, Eric Rosenfeld who had recently left and James McEntee, former chairman and cofounder of Carroll-McEntee, the primary government-bond dealer, and Johns long-time friend, had the idea of building a new firm to undertake fixed-income arbitrage on a global basis. The thought of working with John and Eric once again and having a hand in building a large-scale financial firm from scratch was exciting and I immediately volunteered to help out. Over the ensuing months, one at a time, senior members of Johns old group left Salomon and showed up ready to get involved in what became Long-Term Capital Management (LTCM): Victor Haghani arrived in the spring Gregory Hawkins and Myron Scholes (bringing us back together in practice once again) in the summer William Krasker in the fall and Richard Leahy and Larry Hilibrand at year end. The last of the founders, David Mullins, who joined LTCM in late winter, never worked at Salomon. Com um Ph. D. from M. I.T. and 15 years on the finance faculty at Harvard Business School before going into government service, he exemplifies the strong M. I.T. and HBS connections among the founders of LTCM: seven of the eleven founders (and nine of the current sixteen principals of the firm) were either graduates, or on their faculties, or both. This small group of founding principals, together with a few key early employees, put together and tested the financial, telecommunication, and computer technologies, hired the strategists and operations people to run them, designed the organizational structure of the business, executed the complex contractual agreements with investors and counterparties, found and outfitted physical quarters in both the United States and London, and helped to raise over 1 billion from investors. The design and development efforts along each of these dimensions attempted to marry the best of finance theory with the best of finance practice. It all came together in February 1994 when the firm began active business. Today, LTCM has 180 employees, a third office in Tokyo, and its capital has grown considerably. It was deliciously intense and exciting to have been a part of creating LTCM. For making it possible, I will never be able to adequately express my indebtedness to my extraordinarily talented LTCM colleagues. The distinctive LTCM experience from the beginning to the present characterizes the theme of the productive interaction of finance theory and finance practice. Indeed, in a twist on the more familiar version of that theme, the major investment magazine, Institutional Investor characterized the remarkable collection of people at LTCM as The best finance faculty in the world. In long retrospect, unexpected roads happily traveled.